IOSG深度分析：SBET与BTCM引领的币股大作战是创新还是泡沫？

区块链投资机构IOSG最新研究报告指出，上市公司加密资产储备策略呈现两极分化：MicroStrategy等头部企业通过复杂融资结构建立护城河，而多数跟风项目因同质化严重面临估值泡沫风险。数据显示，当前比特币储备领域前10名公司持仓占比超85%，以太坊储备项目则在质押收益驱动下近期集中爆发。

比特币储备：头部效应与税务套利

截至2025年7月，MicroStrategy以持有21万枚BTC（占比流通量2.865%）稳居榜首，其首创的"增发股票-收购BTC-提升NAV"模式已被日本上市公司Metaplanet本土化改造。Metaplanet利用日本20%资本利得税与55%比特币交易税差，通过零息可转债+股票增值权组合，实现零成本融资7700亿日元（约合51亿美元）。

SPAC成为新晋玩家快速入场通道。TwentyOne Capital通过与Tether、软银的三方合作，上市即获得4.2万枚BTC储备；ProCap BTC则通过SPAC合并募资10亿美元，其中95%资金直接转换为比特币持仓。

以太坊质押：机构抢筹下的流动性争夺

2025年二季度以来，SharpLink Gaming(SBET)等上市公司掀起以太坊储备热潮。该公司通过4.25亿美元PIPE融资近乎全额质押ETH，并获Consensys创始人Joseph Lubin加入董事会。数据显示，SharpLink已与以太坊基金会完成1万枚ETH的场外交易，目前99.7%持仓用于质押。

BTCS(BTCM)则创新采用DeFi杠杆策略：通过Aave抵押ETH借入USDT进行再投资，目前链上抵押量达1.6万枚ETH。这种模式使其对借贷利率及链上流动性异常敏感，潜在风险需持续关注。

行业警示：NAV溢价或难持续

IOSG报告指出，当前比特币储备公司平均NAV倍数超过2倍，Metaplanet等个别项目甚至达20倍。这种溢价建立在市场情绪和短期公告驱动基础上，一旦进入熊市可能快速消退。真正具备长期竞争力的项目需满足三个条件：差异化的融资能力、战略合作伙伴网络，以及税务/收益的结构性优势。

值得注意的是，加密基金正通过PIPE等方式系统性布局储备类股票，Wintermute等做市商已报告ETH场外流动性紧张。这种机构行为或将进一步加剧市场分化，使缺乏实质创新的跟风项目加速出清。